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[强推评级]五粮液(000858)年报点评:预收款维持高位 整合资源提上日程

编辑:中国教育品牌网  发布时间:2017-4-6 9:51:00 

主要观点
  1.收入符合预期,预收款维持高位,各项指标均持续向好2016 年公司实现收入245.44 亿元,同比增长13.3%,基本符合预期;2016 年末,公司预收款项维持高位达62.99 亿元,同比猛增215.9%,环比微减4.24 亿元;公司经营活动产生现金330.44 亿元,同比增长26.68%,再创新高;应收票据95.79 亿元,同比略增10.54%。2016 年公司净利润同比增速缺乏亮点,主要系公司销售费用大增所致,全年销售费用46.95 亿元,同比增长31.57%,其中Q4 发生16.52 亿元。我们在春糖期间草根调研了解到,顺价目标已实现,公司1-2 月销售势头良好,经销商进货意愿积极,各项指标均显示公司经营情况持续向好。

  2.毛利率略有提升,销售费用拖累净利,管理效率持续改善2016 年公司毛利率70.2%,较2015 年提升1 个百分点,其中酒类业务毛利率75.4%,较2015 年提升2.19 个百分点,我们认为主要系结构改善、价格上调两方面原因所致:(1)报告期内公司高价位酒同比增长12.31%、中低价位酒同比增长9.23%,产品结构有所改善;(2)公司于2016 年两次上调主要产品价格亦对毛利率水平提升有所帮助。2016年公司净利润率28.75%,较2015 年降低0.85 个百分点,我们认为主要系销售费用率提升所致。报告期内公司期间费用率24.74%,较去年同期增加1.82 个百分点。其中,销售费用率19.13%,较去年同期增加2.66 个百分点,管理费用率8.73%,较去年同期降低1.11 个百分点。

  销售费用率上升应与公司加大品牌推广所致,如开展 “耀世之旅”文化巡展活动,顺应潮流加大品牌维护与推广;管理费用率下降足够体现公司费用管理能力不断增强。

  3.行业向上、竞品紧俏,五粮液挺价策略从容不迫为提高核心品牌五粮液的品牌价值,公司严格执行控量保价政策,我们一直强调淡化 “减量”而重视需求。在行业持续回暖、茅台供应紧俏、公司内部管理逐渐改善(新任集团董事长上任或有助于减少内耗、改善管理)前提下,公司挺价政策成功是大概率事件。春糖草根调研显示,当前批价在760-770 之间,库存处于低位,经销商打款意愿强烈,部分经销商开始申请计划外量。同时,1618、低度等五粮液系列产品增量,能优化公司产品结构,提高公司盈利能力。

  4.资源整合定调为公司发展战略
  当前行业处于新秩序重构阶段,分化复苏背景下行业集中度将进一步提升。五粮液凭借强大品牌力和产品力在行业黄金十年积累大量现金,截至报告期末公司账上现金高达346.66 亿元,在开展横向并购整合方面优势明显。公司强调“中国白酒行业的领导者和整合者”为战略愿景,并以竞争性定位方式延续该愿景。在2016 年报中,公司除“创新模式”、“提升品牌”外,将“整合资源”列为2017 年三大战略之一,较2015年年报中只提及“行业并购整合成为未来趋势”,当下公司成为整合者之雄心更为明确,外延并购可期。

  5.投资建议:
  顺价目标已实现,公司1-2 月销售势头良好,经销商进货意愿积极。茅台全年“无淡季”批价不断超预期,五粮液价格仍有上行空间。根据盈利预测,2017-2018 年分别实现净利润80.33 亿元、92.95 亿元,分别增长18.41%、15.71%,对应EPS 分别为2.12、2.45,上调12 个月目标价至55 元,对应估值约22 倍。给予“强烈推荐”评级。

 

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